O otimismo audacioso do Banco Inter (INTR/ INBR32) merece sua atenção!

Um dos bancos mais baratos da bolsa pela métrica preço sobre valor patrimonial fez seu investor day hoje e trouxe novidades interessantíssimas que conto para vocês aqui.

Para se ter uma ideia, o Inter planeja chegar a 60 milhões de clientes em 5 anos, um numero parecido com os dos maiores bancos do país.

Mas antes de continuar a contar os destaques do evento, eu acho interessante falar do case do banco para entendermos bem sua estrutura atual.

É bom também lembrar do motivos que o fizeram ficar com sua cotação tão depreciada (queda de mais de 80% do pico), o que para mim se explica pela sequência - até um pouco azarada - de dois eventos:

1) Migração da listagem das ações para os EUA bem no momento que iniciaram as quedas fortes da Nasdaq por lá, com o início da alta de juros...

2) Após já ter sofrido muito com as altas de juros no Brasil, que pegou em cheio empresas de tecnologia e de menor capitalização.

Com preço sobre valor patrimonial (PVPA) de apenas 0,7 vezes atualmente, o Inter negocia parecido com o PVPA do Banco do Brasil (BBAS3) de 0,8 vezes, mas muito mais barato nessa métrica que o Itaú (ITUB4) com PVPA de 1,6 vezes, por exemplo ou BTG (BPAC11) a 2 vezes, ou Santander (SANB11) a 1,4 vezes.

Nem tanto ao céu, nem tanto a terra – Banco Inter

A expressão do título “Nem tanto ao céu, nem tanto a terra” indica que não devemos ser radicalmente estritos em um sentido, nem radicalmente no sentido oposto.

O Banco Inter (INTR na Nasdaq e INBR32, o BDR na B3) já negociou a preços de “céu” com um valor de mercado que talvez não fosse condizente com os riscos e desafios do negócio.

Após cair mais de 80%, podemos dizer que os preços negociam na bacia das almas?

Como diria Warren Buffet, o senhor mercado é maníaco depressivo, bipolar, e quem um dia era queridinho no outro ninguém quer.

O fato é que o Banco Inter é um dos bancos de maior crescimento no Brasil, junto com o Nubank (que ganhou o dinheiro do famoso investidor Warren Buffet, esse sim, não o IRB, hehe).

Migração para a Nasdaq

O banco migrou suas ações para a Nasdaq, e hoje para investir nela ou você pode comprar as ações na bolsa de tecnologia americana, onde negociam pelo ticker INTR ou adquirindo os BDRs, ou seja, recibos lastrados nas ações, negociados na B3, pelo código INBR32.

O Inter decidiu migrar a negociação de suas ações para a bolsa de tecnologia dos EUA, com o intuito de ganhar melhor visibilidade, maior exposição ao capital estrangeiro e ter uma avaliação mais comparável com pares internacionais.

Além disso, o banco mira uma internacionalização das suas operações, o que é bem vindo para mitigar o risco Brasil.

Tal movimento de migrar para o exterior já foi feito por várias empresas brasileiras, como o

concorrente Nu Bank, para negociar em bolsas de maior capitalização, número de investidores e volume negociado.

A operação deixou os acionistas do Inter decidirem se queriam solicitar receber em dinheiro o que detinham em ações negociadas na B3, ou então migrar para BDRs (recibos de ações estrangeiras), caso não solicitassem nada.

Stocks ou BDRs – você sabe o que escolher?

Antes de mais nada, um BDR (INBR32) equivale a um Class A Share (INTR).

Os BDRs tem sua cotação em reais, e um BDR (INBR32) negocia a R$13,12 na B3 enquanto escrevo, enquanto uma Class A Share (INTR) custa US$2,52 na Nasdaq. A diferença, naturalmente, está no câmbio dólar/real.

A escolha entre comprar ações ou BDRs fica a seu critério, a depender de onde você tem conta, mas a liquidez das ações listadas no exterior e a tributação são vantagens de comprar ações diretamente, como eu explico abaixo:

Se você investe diretamente nas ações INTR, o patrimônio fica em dólar e é importante verificar o spread da conversão da moeda cobrado pela corretora que você utilizar, como Inter, Avenue, Nomad, etc, bem como a corretagem cobrada.

Você pode ler a comparação completa das plataformas para investir no exterior aqui neste relatório onde fiz um levantamento de tudo que tem disponível para investir no exterior e os custos.

Vale lembrar que até R$35 mil vendidos de ativos por mês nas bolsas americanas não é necessário pagar imposto de renda, o que é uma vantagem das stocks em relação aos BDRs.

Os BDRs tem como vantagem a praticidade de serem negociados na B3 e você poder comprar pelo Home Broker que já utiliza para comprar ativos no Brasil, sem os custos de remessas para o exterior, no entanto os BDRs não contam com a isenção de imposto de renda em vendas de até R$20 mil, como as ações, e são tributados em 15% sobre o lucro da venda.

Faz sentido da queda de mais de 80% do Inter?

Primeiro, interessante perceber que o Banco Inter migrou para a Nasdaq talvez em um dos momentos em que os investidores estejam menos afeitos a teses de tecnologia.

Veja no gráfico abaixo que o índice que reflete as ações da Nasdaq caiu 31% desde o topo ocorrido em novembro do ano passado

Fonte: Google

Tal como ocorre na bolsa brasileira, incontáveis ações caíram muito mais do que o índice. Veja o que aconteceu, por exemplo, com as ações do Netflix, que chegaram a cair 76% desde a máxima.

Dito isso, o principal motivo na minha opinião para a queda das ações do Banco Inter está no cenário macro.

Com taxas de juros maiores aqui e no exterior os investidores venderam cases de tecnologia, que foram as grandes estrelas durante a pandemia e migrou seus investimentos para renda fixa ou para as empresas que tem geração de caixa no presente.

Não é o caso do Inter, cujo maior valor está no que se espera dele no futuro, tal como é o caso das ações de crescimento.

A queda do Banco Inter me parece exagerada uma vez que atualmente negocia a um valor de mercado de US$1 bilhão, comparativamente a US$17 bilhões do que eu considero seu melhor comparável, o Nubank, tendo o primeiro cerca de 24 milhões de clientes e o segundo cerca de 60 milhões.

Além disso, o crescimento do Inter é impressionante:

Fonte: Inter

A queda radical das ações do Inter:

Quando ainda era listada na B3, suas ações BIDI4 (gráfico abaixo) caíram da cotação máxima de R$28,95 para R$3,41 por ação no último dia de negociação na B3, uma queda de 88%.

Fonte: ADTVN

Após a listagem no exterior e negociação dos BDRs na B3, em 24 de junho, as ações do Inter caíram mais 26% (gráfico abaixo) de forma que, da máxima, a empresa acumule uma queda de cerca de 90% em seu valor de mercado.

Fonte: Google

Inovador, mais com experiência

Apesar da pegada de tecnologia o Inter não é um novato.

As operações iniciaram em 1994, com a Intermedium Financeira.

Em 1999 passou a atuar com crédito para empresas e depois com crédito consignado.

Em 2007 iniciou o trabalho com crédito imobiliário, o que tem tudo a ver com seus controladores, a família Menin que é também controladora da construtora MRV.

Fonte: Inter

Com sua licença como Banco Multiplo emitida em 2008, ficou famoso por sua conta digital sem taxas, que atraiu muitos clientes. Em 2012 foi criada a Intermedium Seguros e no ano seguinte a Intermedium DTVM.

Seu IPO na B3 ocorreu em 2018 foi realizado o IPO na B3 e as ações (BIDI3, BIDI4 e BIDI11) puderam ser negociadas até o dia 20 de junho de 2022, quando migrou para a Nasdaq.

O Banco Inter é, por nascença, inovador e disruptivo o que talvez o torne mais “leve” para navegar as exigências de rápida inovação dos clientes entrantes, do que os bancões.

Muitas áreas de crescimento, com foco em agregar serviços:

Vaja nos gráficos abaixo o impressionante crescimento do Banco Inter e como ganha relevância a receita de serviços, que já é 35% da receita total:

Fonte: Inter

Agora vou falar um pouco sobre cada uma das principais áreas, segmentos e avenidas de crescimento que o banco tem

1) Super App:

Oferece não apenas serviços bancários como varejo de produtos e serviços por meio de um marketplace com parcerias com diversas varejistas e outras empresas, alavancando as venda com descontos e cash back para os cliente.

Importante destacar que o GMV, ou seja, as venda brutas totais continua crescendo muito fortemente no Superapp, mesmo com a desaceleração recente do varejo online pós pandemia.

O Take-rate (parte que fica de receita para o Inter do GMV) também esta crescendo ano a ano.

Fonte: Inter

2) Seguros:

O Inter Seguros vem crescendo de forma acelerada suas receitas de seguros, com diversas categorias, de seguros para residência a seguros saúde, os quais são ofertados aos clientes por meio de parcerias estratégicas como coma Wiz (WIZS3).

Fonte: Inter

3) Investimentos:

As receitas da Inter Invest crescem mais de 100%, já são 2,4 milhões de clientes ativos de investimentos e 62 bilhões de reais em ativos sob sua custódia.

Mais recentemente foi lançada a plataforma global propiciando investimentos no Exterior.

Foi o primeiro a oferecer Cash Back no investimento em fundos e lançaram inúmeros fundos imobiliários e ETFs na B3, retornando uma parte do que seria capturado por intermediários aos seus clientes.

Fonte: Inter

4) Conta internacional e plataforma global:

A Inter além de oferecer a conta internacional e de investimentos (mais barata do mercado como eu contei aqui neste relatório onde fiz um levantamento de tudo que tem disponível para investir no exterior), também está global, oferecendo a residentes nos EUA os seus serviços:

Fonte: Inter

5) Crédito:

A concessão de crédito do Inter cresce em média 60% ao ano desde 2018 e o Inter não é um novato, como descrevemos, atua desde 1994.

Fonte: Inter

Um olhar na inadimplência, o que todos temem no setor!

As taxas de inadimplência, como mostra o gráfico abaixo, aumentaram principalmente no cartão de crédito e PME (Pequenas e Medias empresas) devido a situação econômica do país, mas estão abaixo dos concorrentes.

Apesar do risco de inadimplência nunca poder ser subestimado a carteira do Inter é de baixo risco pois 70% da carteira de crédito é colateralizada.

Entendo que a inadimplência deve continuar pressionada no curto prazo, mas a cobertura de crédito nestas linhas é alto, em mais de 200% no caso das PMEs e mais de 100% no cartão de crédito, que são as linhas com maior risco.

Fonte: Inter

6) Serviços e Inter Commerce Plus:

Em um mundo cada vez mais digital, onde a vida é permeada por aplicativos, investir num aplicativo multifunção com alto perfil inovador e grande captura de clientes parece fazer todo o sentido.

A empresa quer ajudar o cliente a gerenciar todos os seus gastos desde as mais cotidianas como pedir comida ou pagar conta de energia até a saúde

Isso aumenta muito o engajamento do cliente no SuperApp e com a marca, alimentando os dados obtidos e permitindo ainda melhores serviços oferecidos pelo Inter.

A figura abaixo mostra todos os serviços já disponíveis:

Fonte: Inter

A. Dr. Inter: Uma Plataforma de Telemedicina permite agendar consultas com um clique, fazer consultas virtuais de casa com uma gama completa de profissionais desde Clínicos gerais e especialistas até psicólogos e nutricionistas

B. Telefonia com a Intercel: A operadora de telefonia do Banco Inter, chamada Intercel, é uma operadora Mobile Virtual Network Operator (MVNO) e iniciou suas operações em 2020 e seus planos de telefonia e internet móvel já estão disponíveis para serem contratados pelo super app do banco, representando mais um canal de fidelização e monetização no Super App.

E o Valuation? Como avaliar o Inter? Comprar ou vender

O Banco Inter não deve ser avaliado como um banco tradicional, em minha opinião, mas como uma empresa de tecnologia, com muito mais canais de crescimento.

Vamos ser sinceros, fazer o Valuation nos moldes tradicionais, para empresas de crescimento não tem se mostrado totalmente muito preciso nos últimos tempos...

Estas empresas caracterizam-se por privilegiar, num primeiro momento, um investimento mais alto e uma alta captura e fidelização dos seus clientes.

O foco total das empresas de crescimento e tecnologia é atender as demandas existentes pelos clientes e sanar as deficiências dos mercados em que pretendem atuar.

O Inter foi precursor parando de cobrar taxas detestáveis e poupando o tempo dos clientes de ir a uma agência.

A comparação de múltiplos de P/L (preço/lucro), por exemplo, também não nos dará uma métrica totalmente válida de decisão de investimento dado o perfil de crescimento do Inter, que você pode ver abaixo, na métrica de lucro bruto

Fonte: Inter

Atualmente o múltiplo P/L do Inter de 12 meses seria de mais de 50 vezes, o que parece exorbitante perto das 5 vezes do banco ABC, ou Banco do Brasil.

Empresas de alto crescimento como o Banco Inter não deveriam ser avaliadas pelo P/L, na minha opinião, uma vez que estão investindo massivamente em desenvolver soluções e crescer em clientes para , no futuro, lucrar.

Se o P/L é alto, o preço sobre valor patrimonial (PVPA) de apenas 0,7 vezes atualmente, o Inter negocia parecido com o PVPA do Banco do Brasil (BBAS3) de 0,8 vezes, mas muito mais barato nessa métrica que o Itaú (ITUB4) com PVPA de 1,6 vezes, por exemplo ou BTG (BPAC11) a 2 vezes, ou Santander (SANB11) a 1,35 vezes.

Fonte: Oceans14

A chave está na receita de serviços!

O Banco Inter, deverá oferecer muito mais linhas de serviços para seus clientes, de forma que a rentabilização do negócio não será totalmente comparável ao lucro obtido pelas gordas margens obtidas pelos bancos, as quais, aliás, acreditamos que devem apresentar ao longo dos próximos anos uma tendência de queda.

Veja como a receita de serviços cresce e ganha relevância nas receitas do Inter ao longo do tempo, como mostra o gráfico:

Fonte: Inter

Estamos entrando em uma nova era nos serviços financeiros, e acreditamos que quem tiver mais agilidade nesta mentalidade tende a performar melhor o futuro.

As siglas essenciais para entender negócios de tecnologia

A rentabilização dos negócios do Inter vai se dar por meio de uma maior receita média por usuário ativo (ARPAC) o que dilui ou cost to serve (CTS) ou seja, com as mesmas despesas o banco vai gerar mais e mais receitas.

Enquanto as receitas crescem, o custo por cliente novo , ou CAC, custo de aquisição de cliente, cresce em menor proporção, uma vez que 80% da aquisição de novos clientes é orgânica, apoiada pelo boca-a-boca e marca forte.

Além disso os custos de servir do Inter são de R$17 por mês por cliente, ante a média de R$59 dos concorrentes, amparado na sua origem digital e leve em custos.

O banco também tem baixo custo de funding (cisto do dinheiro que ele vai emprestar) pois tem alto percentual de depósitos a vista devido à sua base de crescente de depósitos do varejo. Os depósitos a vista são 38% do funding total do Inter e apenas 3% na média dos concorrentes.

Desta forma, o custo é 50% mais baixo que o de outros Bancos Digitais e inferior ao dos bancos tradicionais.

O gráfico abaixo mostra a evolução destas três importantes métricas.

Fonte: Inter

Dito isso, é fato que um Valuation se torna mais difícil, ainda mais em cenários de taxas de juros elevadas, mas vamos considerar algumas comparações.

O gráfico abaixo mostra o valor de mercado por cliente dos bancos, e podemos ver que o Inter negocia com um desconto muito grande frente ao seu par mais comparável, o Nubank, mas também frente aos bancos tradicionais.

Aqui já teríamos uma fonte de potencial valorização, motivo pelo qual eu indico o banco nas carteiras recomendas.

Fonte: Investe10

Posição financeira robusta:

Para dar sustentação ao elevado crescimento de clientes o banco fez vários processos de captação.

Sua terceira oferta nos últimos três anos, que ocorreu em julho de 2021, logo antes da queda dos mercados, levantou nada menos que R$ 5,5 bilhões (praticamente o seu valor de mercado total hoje).

Sendo o preço por ação foi fixado em R$ 57,84 por ação na época, ou R$19,28 após o split de uma para 3 ações, preço muito superior ao que o que o banco negocia hoje.

Os fundos obtidos na oferta servirão para financiar a implementação do seu plano de negócios, investir em novos produtos e em potenciais aquisições.

Com tal captação, o banco possui o índice de basileia (quanto de patrimônio líquido, o bando possui frente a geração de empréstimos que realiza) muito confortável e uma bela posição de caixa, de forma que mantem uma boa segurança

Fonte: Banco Inter

O futuro a Deus pertence, mas a mensagem do Investor Day foi no mínimo otimista.

Como o Inter vai gerar valor ?

A fórmula do crescimento, é pegar todos aqueles dados mencionados acima, ou seja, crescimento forte no número de clientes e engajamento e uma plataforma muito completa em serviços, para aumentar a receita por cliente (ARPAC).

Veja como os clientes aumentaram o numero de serviços usados ao longo do tempo:

Fonte: Inter

Com isso o ARPAC mensal vem crescendo em uma base DIVERSIFICADA.

Ou seja, da receita por cliente de R$50 por mês do gráfico abaixo, 42% vem de receita por juros de empréstimos e financiamentos, 23% é receita de liquidez de depósitos e 32% são receitas de serviços e comissões!

Fonte: Inter

Com maior conhecimento de marca e uma excelente nota atribuída aos serviços pelos clientes, os custos de aquisição de clientes são menores e o investimento em tecnologia e numa plataforma que nasceu digital (sem agencias) caracteriza sua busca por uma estrutura de custos mais enxuta.

Maiores receitas e menores custos devem se traduzir em lucros crescentes.

Fonte: Inter

Com essa formula, o Banco Inter estima uma ROE de 30% em 2027 – ou de 17% se pagar dividendos mínimos - pelo que falou no seu evento a investidores e conforme a matéria do Brazil Journal:

O ROE de 30% seria acima do retorno de qualquer bancão hoje, que bate nos 21% e em geral volta depois para as médias... Já o ROE de 17% estaria mais em linha, mas é difícil acreditar, dado que o lucro hoje é ainda muito menor.

O Inter também deu como ideia de carteira de crédito um valor de mais ou menos R$ 100 bilhões (dos R$25 bilhões atuais o que implica 35% de crescimento ao ano) e um lucro líquido de R$ 5 bilhões em 2027.

Fonte: Brazil Journal

Riscos do Investimento em Banco Inter

O Banco Inter é sem dúvida um investimento de perfil de risco maior na minha opinião, pois muito do seu resultado e lucro está esperado para o futuro e por isso guarda maior incerteza.

Como pimenta demais pode estragar a comida, qualquer um que decida por investir na empresa tem que ter esta noção e por isso eu não alocaria uma parcela relevante do capital nele.

Os riscos do investimento residem basicamente na capacidade do Banco Inter de entregar crescimento robusto e continuado

Caso o banco pare de ter sucesso na sua estratégia de crescimento de número de clientes e implementação satisfatória de novos negócios e avenidas de crescimento, como os novos serviços ofertados , as ações podem ser impactadas.

Outro risco do case do Banco Inter é a monetização destes novos clientes e produtos, que tem de ocorrer no futuro, para justificar os investimentos em crescimento e desenvolvimento da plataforma.

O banco diferencia-se pela abordagem tecnológica, que o permite menores custos, como custo com agencias bancarias e pessoal, que conseguem ser imensamente reduzidos e mais eficientes em um banco.

É importante que o banco consiga transformar este crescimento em um lucro consistente, e caso seus resultados em termos de lucro sejam decepcionantes, não conseguindo monetizar e transformar satisfatoriamente a base de clientes em receitas e resultados, as ações podem sofrer.

Crise da economia: Os resultados do banco ainda devem sofrer impactos nos próximos trimestres pela crise que vivemos com maiores provisões par a inadimplentes.

https://youtu.be/oalTGwAlKL0

Abraços Cristiane Fensterseifer CNPI e CGA

18/01/2023

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